Bruzzo

Fragilisés par la crise du coronavirus, certains groupes de sociétés pourraient être amenés à mettre en place une opération dite de carve out, consistant à détourer une partie de son activité au sein d’une nouvelle structure distincte et leur permettant de se recentrer sur leur cœur de métier. Si plusieurs opérations de ce type devraient être mises en place, celles-ci nécessitent d’être bien préparées. L’éclairage de Cédric Dubucq et Philippe Bruzzo, avocats associés chez Bruzzo Dubucq.

1/ La demande d’un  « Carve-out » émane souvent d’un acquéreur potentiel, ou de la volonté d’un Groupe de loger une partie de son activité dans une société. Simple dans sa conception, « détourer » les actifs d’une entreprise en difficulté financière faisant partie d’un groupe n’est pas simple.

2/ (Tentative de )Définition. Le carve-out ne trouve aucune définition purement juridique. Ce terme anglo-saxon, que l’on traduit fidèlement par l’idée de « détourage», est issu de la sphère économique, et de la créativité des juristes. Fondamentalement, le carve-out est une opération permettant à un groupe d’isoler une partie de son activité ou de ses actifs au sein d’une nouvelle entité entièrement distincte de la première.  Un tel schéma peut se matérialiser de nombreuses façons différentes, avec comme seule limite l’imagination des praticiens. En ce sens, il n’existe pas un carve-out On trouve des cessions visant à isoler des actifs stratégiques, mais aussi l’opération contraire, lorsqu’un groupe de société cherche à se défaire de certaines de ses activités les moins rentables, ou à risques.  Par ailleurs, la motivation du groupe cédant, en plus d’une simple volonté de séparer certaines unités annexes, peut, à la suite de la cession, se recentrer sur son activité principale ou originelle. Enfin, c’est parfois pour éviter une trop forte concentration que le droit de la concurrence impose une telle opération à certains acteurs importants.  L’intérêt est davantage porté sur la question de la cession d’activités devenues trop lourdes à financer au sein d’un groupe de sociétés.

3/ Évaluer le degré de dépendance de la cible par rapport au groupe. Il faut d’abord délimiter ce qui devra partir, et ce qui devra rester. Quand l’activité présente un niveau élevé d’indépendance vis-à-vis du groupe (high stand alone), une telle opération est facilitée, mais en réalité les personnels, comme les systèmes d’exploitation, sont souvent plus confondus que prévu. En ce sens, une minutieuse sélection doit être préparée, tant au niveau des salariés que des technologies utilisées. Les audits sociaux sont plus subtils, puisqu’il est nécessaire de consulter les salariés concernés, sans s’arrêter à la qualification donnée par le contrat de travail, mais bien en s’attardant sur la réelle fonction au sein de l’entreprise.

4/ Une parfaite coordination requise. Cela nécessite une exigence opérationnelle, une capacité à lier notamment le droit des sociétés, le droit fiscal, le droit des contrats et le droit social. Sans évoquer naturellement l’analyse financière de la cible, et la nécessité de rester habile dans la négociation, et appréhender les contraintes logistiques, et opérationnelles. La communication doit être étudiée avec soin, tout comme la « bascule » informatique. Tout en respectant scrupuleusement le Livre 6 du code de commerce et les incitations de la procédure de Conciliation. Naturellement dans un calendrier très serré. Sinon, cela perd de son charme.

5/ L’analyse financière de la cible, intégrée à un Groupe est une étape décisive pour croiser les deux points précédents avec les limites (et les opportunités) du droit des entreprises en difficultés. On connait bien entendu les limites à la procédure de sauvegarde, qui est de justifier l’absence de cessation de paiement. Ou encore, la date limite de 45 jours de cet état, qui exclut que ne se prolonge la conciliation, où le Tribunal, lors d’une homologation, vérifie scrupuleusement ce point. L’arbitrage entre un cession in bonis, ou en procédure collective est évidemment une étape clé.

6/ Planifier/auditer juridiquement. Le carve-out doit répondre à un grand besoin d’anticipation. En ce sens, il est conseillé de planifier en amont les différentes tâches, afin que leur exécution se déroule au sein d’un calendrier réaliste. Il ne faut jamais négliger le temps qu’un tel transfert pourrait prendre, car s’il est possible de passer en force, les incidences post-cessions seront beaucoup plus difficiles à gérer. Il est nécessaire de procéder tout au long des opérations à une information du Comité d’Entreprise (cédée voire cessionnaire). Il faut toujours considérer trois champs d’action, à savoir les domaines juridiques, sociaux et fiscaux.  Dans certains cas, le domaine fiscal qui va inciter à la cession d’une partie de l’activité d’un groupe, notamment lorsque ses résultats sont en baisse ou insuffisants pour maintenir un certain niveau de rentabilité, il ne doit pas être le seul moteur du carve-out, au risque de créer de lourdes conséquences lors du transfert.  Il est impossible de céder une activité comme on cède des titres. Dans ce second cas, il faudra simplement opérer une cession classique, avec toutefois une nécessité de vérifier si la cession entraîne la création d’un pouvoir de contrôle envers le tiers, requérant une articulation avec certains contrats de l’entreprise qui prévoiraient une communication d’information au co-contractant lors d’un tel transfert. La difficulté majeure réside dans la cession d’une activité complète.

Pour aboutir à des résultats satisfaisants, des audits fiscaux et sociaux sont obligatoires. Les audits fiscaux se caractérisent la plupart du temps en une évaluation opérationnelle des fonds nécessaires à la pérennité de l’activité cédée lorsqu’elle sera pleinement indépendante. La question fiscale peut s’avérer épineuse, car si le carve-out présente des éléments internationaux, une opération trop maligne peut être rapidement requalifiée par les juges. Bien entendu, la difficulté en matière sociale atteint son paroxysme lorsque la cession engendre un changement d’employeur pour les salariés. Dans son aspect opérationnel, le carve-out est un schéma très lourd pour la société à céder. Ce sont toujours des agents de l’entreprise qui devront accompagner les professionnels du droit pour toute la partie pratique du transfert, et ce tout en maintenant le business principal (initialement sous performant). Il s’agit dès lors de préserver les équipes, les dispositifs, et l’unité de la société, alors que le but précis est d’en opérer le morcèlement.

7/ Arbitrer entre Share deal et Asset deal. La reprise d’une activité sous performante peut s’articuler selon deux grands axes. D’une part on cherche à obtenir les actions de la cible, grâce à un transfert de titre (share deal), de l’autre on récupère les actifs de l’entreprise en difficulté à la suite d’une cession d’activité (asset deal).

Le share deal peut s’effectuer selon plusieurs modalités au regard de la situation de l’entreprise cédante. Lorsque la cible est in bonis, le contrat de cession d’action pourra être établi sans examen du tribunal, ou sous condition suspensive de l’arrêté d’un plan de sauvegarde lorsqu’elle est ouverte, ou en période d’observation avec l’autorisation du tribunal. De manière analogue, un tel contrat ne pourrait être réalisé sans un accord via l’arrêté du plan de redressement si la cible est en état de cessation des paiements.

Parallèlement, l’asset deal (dont la cession de fonds de commerce est une déclinaison) est également réalisé selon plusieurs modalités. Lorsque la cible est in bonis, la cession du fonds de commerce peut s’effectuer sans examen du tribunal. Toujours in bonis mais cette fois dans le cadre d’une sauvegarde, un contrat de cession du fonds sera valide sous condition suspensive de l’arrêté du plan de sauvegarde. Dans le cadre d’un redressement judiciaire, un tel contrat répondra de l’application du plan de cession, notamment lorsque la cible est en état de cessation des paiements. Les conséquences principales d’une telle opération, outre l’apport de liquidités, diffèrent selon l’objet de la cession. Il est en effet tout à fait possible que la cession des actions n’excède pas les seuils de perte de contrôle de l’entité cédée. En ce sens, la société mère conservera un pouvoir de contrôle sur la filiale en prenant part majoritaire à son conseil d’administration ; en composant toutefois avec un nouveau management. Dans des cessions plus importantes, notamment d’activité, les cédants pourront créer une entité nouvelle, composée de tous les éléments détourés, fonctionnant de façon complètement autonome, en anticipation d’une future cession, aussi appelé « apport-cession » ou « spin-off ».

8/ Rédiger les contrats liés. A noter que le contrat supportant l’opération de carve-out est bien souvent complétée par d’autres documents, tout aussi importants pour la bonne réalisation du transfert. Là encore, les disparités sont fortes, rendant chaque schéma unique. On trouve classiquement des TSA (Transitional Service Agreement) prévoyant que le vendeur fournisse un soutien d’infrastructure tel que la comptabilité, l’informatique et les ressources humaines après la clôture de la transaction. Les TSA sont courants dans les situations où l’acheteur ne dispose pas de la gestion ou des systèmes nécessaires pour absorber l’acquisition, et où le vendeur peut les proposer contre rémunération. Plus spécifiquement, on trouve des clauses MBO (management buy-out) lorsque l’entreprise a vocation à être reprise par ses salariés (opération parfois encouragée par certains dispositifs de bonus fiscaux avantageux). Enfin, on observe un mouvement de complexification des clauses de prix, notamment celles visant à limiter la volatilité des estimations faites des activités détourées. En somme, toutes les opérations entreprises pourront présenter un niveau parfois très inégal de complexité, justifiant la mise en place parfois de plusieurs due-deals, accompagnant un contrat principal, et tous ses accessoires requis pour une bonne application opérationnelle.

9/ Evaluer l’impact fiscal. Originalité géographique, la pratique française privilégie les opérations de cession d’actions ou d’apports. Il est pourtant plus naturel d’acquérir des actifs plutôt que de devoir reprendre une société qui comporte un passif avec des garanties à négocier, mais les cessions d’actions ont été préférées aux cessions d’actifs en France pour deux raisons. D’un côté, la fiscalité afférente aux cessions de fonds de commerce est longtemps restée très élevée (aujourd’hui réduction des droits d’enregistrements de 16,6% à 5% voire 3%), de l’autre, c’est un lourd formalisme datant du début du siècle dernier qui ralentissait ces transactions (aujourd’hui abandonné depuis la Loi Pacte et la Loi Soilihi de 2019, ainsi que la suppression de l’article L141-1 du Code de Commerce). Cet assouplissement évince aussi plusieurs règles applicables à la location-gérance, en retirant l’exigence du délai d’exploitation du fonds pendant au moins 2 ans par le cédant.

10/ Assurer, autant que possible, la confidentialité. Dans des enjeux plus généraux de concurrence, il est nécessaire d’avoir à l’esprit que l’opération de carve-out doit répondre à un fort niveau de confidentialité. S’il est parfois préférable, tant pour éviter les fausses rumeurs que les inquiétudes des créanciers, de garder la mise en place d’une telle opération circonscrite au seul cadre de l’entreprise, deux écueils à ce principe sont à prévoir. En effet, la Loi Hamon et la nécessaire information-consultation aux salariés et au CE réduisent la marge de manœuvre en matière de discrétion.

11/ Gérer l’incidence juridique du Groupe de Société. L’intégration de la société à détourer au sein d’un plus grand groupe n’aurait a priori aucune conséquence juridique (n°06-20820). Ce principe d’autonomie implique notamment qu’une société mère n’est pas responsable des dettes de sa filiale ni obligée de la soutenir en toute circonstances. Cependant, la loi spéciale déroge à ce principe lorsque la protection d’intérêts légitimes peut s’appliquer. On reconnait l’existence du groupe (article L 225-38 du Code de Commerce) à travers la notion de contrôle d’une société sur une autre. Par ailleurs, on lui retrouve une forme de consistance juridique dans deux domaines, d’abord lorsqu’il est établi un partage des risques entre plusieurs entités, mais également lorsqu’il est nécessaire de préserver l’unité de l’ensemble. Son existence de fait étant reconnue, il est dès lors possible pour une société mère de proposer stratégiquement son soutien lors d’une opération de carve-out, par le biais de lettre de soutien pour le débiteur sous performant, ou plus généralement lors de l’adoption du plan (soutien apprécié en jurisprudence, v. 5 arrêts du 19 décembre 2018).  Quand le principe (un peu intimidant pour la Cour de Cassation) d’autonomie prime à l’ouverture d’une procédure collective, il est parfois judicieux pour le groupe d’opérer un soutien stratégique envers la société sous performante, de sorte à en faciliter la sortie (et à maximiser les liquidités reçues grâce à un fort effet de levier). En somme, face au mécanisme du carve-out, le groupe doit être perçu comme un atout, voire une condition de succès de ce dernier. La réalisation efficace d’un transfert nécessite en effet des moyens substantiels, tant pour rémunérer les agents juridiques qui y participent que pour maintenir un niveau d’activité suffisant pour la filiale à céder.

12/ Limiter les risques en cas de « flirt » avec l’état de cessation de paiement. Ils sont souvent nombreux, tant côté acheteur, que du côté vendeur. Dévitaliser l’activité d’un Cédant in bonis qui connait des difficultés est risquée. Une cession précipitée alors que le cédant était en cessation des paiements peut donner lieu, a posteriori, à une action en nullité sur le fondement de la période suspecte. Ou encore une action en responsabilité du dirigeant de fait, et/ou de droit. Sans évoquer l’extension sous réserve que l’anormalité de cette cession, et donc de ce flux, soit avérée. Voire une action en nullité sur le droit des contrats, remanié depuis 2016. Citons par exemple, au titre des (relatives nouveautés), la bonne foi, qui peut, depuis 2016 (ce qui est méconnu), être source de nullité lorsqu’elle fait défaut lors de la conclusion du contrat. L’article 1112-1 du code civil donnera lieu, à n’en pas douter, à un abondant contentieux sur ce point. Sans que cette liste ne soit exhaustive, la notion d’état de dépendance (article 1143) permet que l’abus d’un état de dépendance puisse constituer un acte de violence viciant le consentement. La « bénédiction judiciaire » prévue à l’article L. 611-4 du code de commerce permet de limiter très raisonnablement cette prise de risque, hors cas de fraude, ce qui va de soi. Ainsi, on privilégie un share deal ou un asset deal en mandat ad hoc (sans contrainte de temps) puis en conciliation (5 mois maximum). Le management sera alors assisté par un professionnel des situations de crise qui pourra également témoigner des efforts entrepris par le repreneur. A ce stade, la procédure de conciliation peut ouvrir à deux issues pour l’accord. Le juge peut valider le projet de reprise et le caractère sérieux du plan d’affaires du repreneur soit en constatant l’accord, en ce cas, la décision sera confidentielle, soit en l’homologuant, en ce cas la décision d’homologation sera publique. En ce sens, les dispositions de la loi Hamon ne seront pas applicables. Si on parle d’une réelle sacralisation de l’accord, c’est parce que l’homologation permet d’octroyer un privilège de « new money» aux nouveaux concours du vendeur ou de l’acquéreur qui bénéficie d’un rang de paiement prioritaire en cas de procédure collective ultérieure, mais aussi parce qu’elle entraine l’autorité de la chose jugée sur un potentiel état de cessation des paiements de la cible (puisque cette dernière doit être in bonis lors de l’homologation du protocole de conciliation). En cas de share deal, le prix est souvent faible mais les passifs de la société cible sont pris en charge par l’acheteur et constituent une charge augmentative du prix. En cas d’asset deal, soit le prix versé par le repreneur est suffisant pour désintéresser l’ensemble des créanciers du cédant, soit le cédant opèrera une gestion spécifique des passifs non repris.

13/ Le prépack cession, un actif préservé grâce à la concision de la période d’observation. Le prépack cession consiste en une cession d’actifs sans reprise de passifs. Il débute dans le cadre d’une procédure de prévention des difficultés, amiable et confidentielle par nature. Il est ensuite mis en œuvre dans le cadre d’une phase plus judiciaire (procédure de sauvegarde ou redressement). Les principaux intérêts du prépack par rapport au plan de cession classique sont multiples. Tout d’abord, on trouve un niveau d’information plus important pour le repreneur du fait de la préparation de la cession en amont, qui accorde également un temps conséquent pour la délimitation des actifs à céder, tant juridiquement qu’opérationnellement. Intervient ensuite une phase judiciaire raccourcie permettant de limiter la dégradation d’image et de valeur du débiteur. Cette économie de temps minimise les pertes intercalaires liées à la sous performance initiale de l’activité, ainsi que la perte de confiance des partenaires de la société ou la dégradation des conditions de crédit. Enfin, c’est une façon viable d’opérer une mise en concurrence limitée lors de la phase judiciaire car les efforts de recherche du candidat repreneur sont effectués en amont de telle sorte que le cessionnaire identifié sera optimal (prix offert, garanties d’exécution). Il est donc inutile de recommencer un second appel d’offres pendant la phase judiciaire.Le prépack cession peut s’avérer particulièrement opportun lorsqu’il apparaît que la recherche d’un repreneur in bonis en cession homologuée seraient menacée par des passifs trop élevés.

14/ La sauvegarde accélérée : un beau terrain de jeu pour le carve-out. Elargie en 2014 sous deux branches, la procédure de sauvegarde accélérée et la procédure financière accélérée sont des mécanismes qui s’harmonisent avec les exigences de la pratique. Dans les meilleurs cas, la sauvegarde financière accélérée permet de structurer un share deal dans un cadre simplifié. Cela permet notamment de sécuriser plus rapidement de redressement des entreprises qui bénéficient d’une large majorité de leurs créanciers (majorité des 2/3), et potentiellement du soutien de la société mère. Par ailleurs, la célérité d’un tel mécanisme minimise les conséquences négatives liées à une longue procédure sur l’activité opérationnelle. Cette procédure est particulièrement adaptée lorsque l’unanimité des créanciers pour valider le schéma de reprise du repreneur et les abandons de créance attendus des créanciers n’a pas pu être réunie au cours de la procédure préventive. La reprise se déroule en deux étapes, puisqu’après une phase amiable en conciliation, le plan de sauvegarde est finalisé (reprenant les termes de l’accord de conciliation) et soumis au vote des comités de créanciers. Le juge statue dans le délai d’un mois à partir du jugement d’ouverture au sein d’une procédure de sauvegarde financière accélérée, contre trois moi en cas de sauvegarde accélérée simple.

15/ Pour conclure, le carve-out doit être considéré comme un outil efficace dans la gestion des groupes de sociétés en difficulté. Il peut s’avérer être très avantageux pour récupérer des liquidités conséquentes à court ou moyen terme, tout en recentrant les opérations des industriels sur leur cœur de métier. Ce phénomène est par ailleurs souvent valorisé par les investisseurs car cela accroit la lisibilité de l’activité du groupe sur les marchés financiers, ou permet de prévoir plus efficacement l’évolution de leur stratégie et résultat face à leur cotation en bourse. Dans des considérations plus techniques, le carve-out présente cet atout d’être particulièrement malléable, et capable de s’adapter à tous les schémas envisageables, sans limite juridique réelle. Ce sont en effet bien souvent des dispositions collatérales qui en freinent l’exécution, comme le droit du travail, le droit de la concurrence ou plus généralement le droit des contrats. Toutefois les différents obstacles qui peuvent se révéler lors de tels transferts sont toujours surmontables, en atteignant tant une communication efficace qu’une délimitation claire des objets à céder, via un accompagnement efficace par des professionnels juridiques, fiscaux et sociaux.

Par Cédric Dubucq (cd@bruzzodubucq.com) et Philippe Bruzzo (phb@bruzzodubucq.com)

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